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허준식

[IB토마토](IPO인사이트)씨에스베어링, 이제 해상풍력이다

GE 풍력발전기용 선회베어링 1위 공급사

2019-10-22 10:00

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이 기사는 2019년 10월 17일 16:23  IB토마토 유료 페이지에 노출된 기사입니다.

[IB토마토 허준식 기자] 씨에스베어링은 2007년 삼공사와 현진소재(053660)가 공동으로 설립했다. 설립 당시 사명은 삼현엔지니어링이며 삼공사는 금속 소재 디자인 및 가공기술을 현진소재는 금속 소재 단조 기술을 담당했다. 삼현엔지니어링은 2018년 씨에스윈드(112610)가 경영권을 인수, 씨에스베어링으로 사명을 변경했다. 
 
씨에스베어링 주력 사업은 풍력발전기용 선회베어링(Slewing Ring bearing)이며 올해 상반기 기준 수출비중은 99%에 달한다.  
 
선회 베어링은 일반 베어링보다 대형사이즈로 축 또는 하우징에 결합되지 않고 상대물에 볼트로 체결하는 형식으로 고정돼 회전 하중을 지지하는 중요 부품이다. 선회베어링은 우주항공, 조선, 굴삭기, 타워크레인, 해상 항만용 크레인, 의료기술 및 신재생에너지의 풍력발전기까지 전 산업군에서 '큰 하중을 지지하며 회전이 필요한' 기계 산업 전반에 활용되고 있다. 
 
씨에스베어링은 작년 말 기준 GE 풍력발전기용 선회베어링 1위 공급사이며, 올해 상반기 기준 GE에 대한 매출 비중이 97%에 달할 정도로 GE에 대한 매출 의존도가 높다. 9월 말 현재 씨에스베어링의 수주잔고는 5505만달러(653억원)다. 
 
씨에스베어링의 주요 제품은 블레이드와 로터를 연결하고 지지하는 '피치 베어링'과 수평축 풍력발전기에 사용되는 '요 베어링'이다. 일반적으로 대용량 풍력발전기에는 3개의 피치 베어링과 1개의 요 베어링이 장착된다. 피치 베어링과 요 베어링의 수명은 평균 20년이다. 
 
피치베어링과 요 베어링 적용 범위. 자료/씨에스베어링
 
 
씨에스베어링의 '요 베어링'. 자료/씨에스베어링
 
피치 베어링은 바람의 세기에 따라 날개의 경사각을 조절해 출력을 능동적으로 제어하는 기능을 하는데 풍력 변화에 대응해 최적의 출력을 나타내야 하므로 정밀 성형과 가공 기술이 필수적으로 요구된다. 
 
요 베어링은 고정된 타워와 회전하는 나셀(nacelle)을 연결하고 지지하는 기어 타입의 핵심 부품으로 제품의 요구 특성이 까다롭고 표면 강화기술이 요구되는 분야로 알려져 있다. 
 
씨에스베어링은 그간의 기술 축적에 힘입어 GE 등 주 거래선으로부터 '베어링 설계기술력'을 인정받았으며 해상 풍력 시장 성장에 대비 관련 설비투자를 진행하고 있다.   
 
풍력산업은 1997년 교토의정서를 계기로 본격적으로 발전했으며 신재생에너지 의무비율 제도 시행 등 각국 정부의 지원정책과 그리드 패리티(Grid Parity)가 임박한(2020년이면 풍력의 발전원가가 화력발전과 비슷한 수준에 이를 것으로 전망되고 있음) 상황이므로 그 성장 전망은 밝은 편이다. 
 
세계풍력협회(GWEC:Global Wind Energy Council)는 향후 10년 동안 전 세계 풍력 발전은 689GW가 신규 설치되며 연평균 3.3%의 성장률을 나타낼 것으로 전망하고 있다.  
 
특히 블룸버그 뉴에너지 파이낸스(BNEF)는 2030년 이후에는 연간 120GW 풍력설비가 신규로 설치되며 2040년까지 1873GW의 육상풍력과 178GW의 해상 풍력이 건설돼 총 2051GW의 풍력 신규 설비가 추가될 것으로 예상하고 있다. 
 
유통가능물량 26.9%…공모자금은 해상풍력에 집중 
 
씨에스베어링의 공모 후 주주구성은 최대주주인 씨에스윈드 42.95%, 사모펀드 이스트브릿지파트너스(EastBridge Asian Mid-market Opportunity Fund) 25.85%, LB인베스트먼트(KoFC-LB 2010-10 투자조합) 5.28%, 공모주주 25.15%다. 상장 후 유통가능물량은 LB인베스트먼트와 기관 및 일반투자자 배정 공모주식 204만주를 포함해 26.91%다. 주요주주인 이스트브릿지파트너스는 상장 3개월 후부터 보유 주식을 매도할 수 있다. 
 
 
또한 상장 예정 주식수에 포함되지 않은 스톡옵션 26만주와 대표주관사인 한국투자증권의 신주인수권 11만9000주도 향후 시장에 매물로 출회될 수 있다. 
 
최대주주인 씨에스윈드는 전 세계 1위 풍력발전 타워 제조사이며 2018년 4월 삼현엔지니어링((현)씨에스베어링) 유상증자(주당 3500원)와 구주 인수(주당 5800원) 등을 통해 최대주주 자리에 올랐다.   
 
금속 가공 30년 경력인 조만제 씨에스베어링 각자 대표는 1960년생으로 부경대 기계공학과 졸업 후 두산중공업(034020), 삼성중공업(010140), 두산(000150)엔진을 거쳐 인화정공에서 생산총괄 전무을 역임했고 2011년 씨에스베어링 대표로 취임, 풍력발전기용 베어링 양산 체제를 구축했다. 
 
방성훈 씨에스베어링 각자 대표는 1965년생으로 서울대 산업공학과 학사/석사, 삼성중공업 경영기획, 삼성자동차 생산영업기획 과장, IBM 경영컨설팅 이사, 씨에스윈드 전략기획 전무로 근무했으며 2018년부터 씨에스베어링 대표로 재직 중이다. 
 
씨에스베어링 상장 대표주관사인 한국투자증권은 총액인수방식으로 238만주, 176억원 규모의 공모를 진행 중이며 인수수수료는 4억5300만원이다. 공모 238만주 중 신주는 143만주(60%), 구주는 95만주(40%)다. 구주매출은 전량 이스트브릿지파트너스에 할당됐다.  
 
구주매출을 제외하고 이번 공모로 조달될 자금 107억원은 해상풍력발전 사업을 위한 생산 캐파 증설과 대형화 기계설비라인 구축 등에 사용될 예정이다. 씨에스베어링은 올해 7월 베트남에 법인을 설립했으며 현재 베트남 푸미 지역에 풍력발전용 베어링을 연 6000개 생산할 수 있는 공장을 건설 중이다. 
 
씨에스베어링은 11월 4~5일 수요예측, 11월 11~12일 청약을 거쳐 11월 내로 코스닥에 상장할 예정이다. 
 
OP마진 안정적…매출 성장세 가팔라  
 
씨에스베어링의 2019년 상반기 자본총계는 311억원이며 누적결손은 4억9400만원이다. 
 
씨에스베어링의 매출액영업이익률은 2016년 14.5%, 2017년 10.7%, 2018년 5.2%, 2019년 상반기 10.4%를 기록하는 등 안정적인 흐름을 유지하고 있다. 2018년은 철강 가격 인상에 따라 단조링 가격이 상승했으며 주 거래선인 GE의 주문·물류 시스템 변경에 따른 출고 지연으로 생산이 하반기에 집중된 탓에 외주 가공비와 운반비가 크게 늘어 이익률이 둔화됐다.   
 
부채비율은 2016년 271%, 2017년 131%, 2018년 120%, 2019년 상반기 123%로 안정되고 있으나 업종 평균인 103%보다는 높은 편이다. 
 
활동성 측면에서 매출채권회전율은 2016년 7.69회, 2017년 9.81회, 2018년 12.13회, 2019년 상반기 6.91회로 업종 평균인 4.89회보다 높게 유지되고 있으며, 재고자산회전율은 2016년 6.14회, 2017년 5.71회, 2018년 6.47회, 2019년 상반기 9.04회로 역시 업종 평균 8.88회를 상회하고 있다. 
 
영업활동현금흐름은 2016년 9억3600만원, 2017년 64억9000만원, 2018년 22억7000만원을 기록했으나 올해 상반기 -43억2800만원 음(-)으로 전환했다. 인수인은 올해 상반기의 현금흐름이 마이너스로 전환한 건 매출의 급격한 증가로 매출채권 잔액이 함께 늘어났기 때문이라며 씨에스베어링의 영업활동현금흐름은 앞으로도 양(+)의 흐름을 지속할 것으로 판단했다. 
 
씨에스베어링의 매출액 증감률은 2016년 -0.75%, 2017년 11.24%, 2018년 28.59%, 2019년 상반기 45.36%를 기록해 업종 평균인 9.28%를 큰 폭으로 상회하고 있다. 
 
영업이익증감률은 2016년 41.76%, 2017년 -17.78%, 2018년 -37.53%, 2019년 상반기 189%로 큰 폭의 변동을 보이고 있다. 2017년 영업이익이 역성장한 배경은 풍력발전기 가격 하락에 연동된 풍력발전기 부품 단가 하락과 환율 하락 탓이다. 
 
PER 16배·주당 평가가액 9900원 
 
한국투자증권은 씨에스베어링과 2016년 9월 대표주관계약을 체결한 후 작년 말까지 총 9번의 실사를 진행했다. 
 
가치산정에는 최근 4개 분기 실적에 기반한 PER 분석을 적용했다. 비교대상기업은 씨에스윈드, SDN(099220), KG ETS(151860) 등이며 적용 PER은 16.38배다. 씨에스베어링의 유사회사 PER 산정에 있어 인수인은 PER이 30배가 넘는 에스퓨얼셀을 제외했고, 씨에스윈드의 경우엔 '일회성 손실'을 적극 반영해 137억원인 당기순이익을 323억원으로 높이면서 씨에스베어링 프라이싱을 '최대한 보수적'으로 진행한 것으로 관측된다. 
 
씨에스베어링의 최근 4개 분기 당기순이익은 57억4300만원이며 PER 16.38배를 적용한 평가 시가총액은 940억원, 주당 평가가액은 9900원이다. 공모밴드는 평가액을 15.51~25.57% 할인한 7400~8400원이다. 
 
최대주주 씨에스윈드는 2018년 2월과 4월 씨에스베어링 지분을 주당 5800원에 인수했으며 주주배정 유상증자에는 주당 3500원에 참여했었다. 
 
따라서 보수적으로 가정해 씨에스베어링의 공모가가 7400원으로 결정될 경우 씨에스윈드는 씨에스베어링 투자로 1년 8개월여만에 43%, 90억원의 평가차익을 얻게 될 전망이다.  
 
허준식 기자 oasis@etomato.com
 
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